内容摘要：本文考察经理人掌握实际控制权时企业的资本结构是如何决定的。通过建立模型，本文分析了利己主义的经理人如何利用债务水平来最小化企业破产的风险和来自控制权市场的接管威胁。结论认为，存在接管威胁时，经理人会尽可能提高债务水平降低接管收益从而阻止接管威胁，并且债务水平会随接管成本的降低而提高；当不存在接管威胁或者接管成本较高时，经理人会选择一个较低的债务水平。本文对新兴市场的企业普遍存在的较低负债水平提出了一种新的解释，认为促成发达的控制权市场和经理人市场有助于改善企业的资本结构。
关 键 词：内部人控制；控制权市场；私人利益；资本结构
一、引 言
资本结构理论是近年来公司金融理论领域发展最快的理论之一，从MM理论（Modigliani and Miller,1952）到静态平衡理论，再到顺序融资理论一直到信号理论、控制权理论，均试图从各种角度对各种企业不同的资本结构作出解释，并利用多种实证数据进行检验，但是始终未能得到较为可信的答案；尤其是利用同一种理论来解释不同市场中的资本结构特征，至今未能得到统一的结果。本文认为，传统的资本结构理论之所以难以解释资本结构的成因，是因为这些理论忽视了资本结构的选择过程，并从最优资本结构的角度来分析资本结构选择。实际上，企业的资本结构选择在很大程度上是由经理人决定的，作为一个自利主义的经理人，其融资决策也是一项代理行为，融资决策的目标是为了其个人利益最大化而非股东财富最大化，因此实际的资本结构并不等于最优的资本结构。
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[作者简介] 王丽（1981—），女，山西太原人，南开大学金融系博士生，研究方向：公司金融。陈柳钦（1969-），男，湖南省邵东县人，天津社会科学院教授，研究方向：金融理论。曾庆久（1979－），男，河南信阳人，南开大学金融学系博士生，主要研究领域为投资学与公司金融。
作者地址：天津市河西区黑牛城道纪发大厦1-205#（300061）陈柳钦。
